Модель ФРС з'явилася на початку 21 століття як методологія оцінки запасів, яку використовували гуру Уолл-стріт та фінансова преса. Модель ФРС порівнює дохідність акцій з дохідністю облігацій. Прихильники майже завжди наводять такі три ознаки як причини своєї популярності:
- Це просто. Це підкріплене емпіричними доказами, підкріплене фінансовою теорією.
У цій статті розглядаються основні поняття, що стоять за моделлю ФРС: як вона працює та як вона була розроблена, а також у статті буде окреслено виклики її успіху та теоретичної обґрунтованості.
Що таке модель ФРС?
Модель ФРС - це методологія оцінки, яка визнає взаємозв'язок між форвардною прибутковістю фондового ринку (як правило, індексом S&P 500) та 10-річною прибутковістю казначейських облігацій до погашення (YTM).
Врожайність на акції - це очікуваний прибуток протягом наступних 12 місяців, поділений на поточну ціну акцій і символізується як (E 1 / P S). Це рівняння є зворотним для звичного співвідношення П / Е вперед, але, коли воно відображається в тій же формі дохідності, воно виділяє те саме поняття, що й дохідність облігацій (Y B) - тобто, концепція рентабельності інвестицій.
Деякі прихильники моделі ФРС вважають, що співвідношення врожайності з часом змінюється, тому вони використовують середнє порівняння врожайності кожного періоду. Більш популярним методом є те, коли взаємозв'язок фіксується за конкретним значенням нуля. Цей прийом називають суворою формою моделі ФРС, оскільки він передбачає, що відносини є суворо рівними.
У суворій формі взаємозв'язок такий, що прибутковість форвардних акцій дорівнює доходності облігацій:
Сігналы абмеркавання YB = PS E1, де: YB = прибутковість облігаційPS E1 = прибутковість акцій
З цього можна зробити два висновки:
Різниця у форвардному фондовіддачі дорівнює 0.
Сігналы абмеркавання PS E1 −YB = 0
В якості альтернативи співвідношення форвардної прибутковості акцій, розділене на дохідність облігацій, дорівнює 1:
Сігналы абмеркавання (PS E1) ÷ YB = 1
Передумовою цієї моделі є те, що облігації та акції є конкурентними інвестиційними продуктами. Інвестор постійно робить вибір між інвестиційними продуктами, оскільки відносні ціни між цими продуктами змінюються на ринку.
Витоки
Назва Fed Model була виготовлена фахівцями з Уолл-стріт наприкінці 1990-х, але ця система офіційно не схвалена Федеральною комісією резервних систем. 22 липня 1997 р. У доповіді Хемфрі-Хокінса ФРС було представлено графік тісної залежності між довгостроковими казначейськими врожаями та прогнозованою прибутковістю S&P 500 з 1982 по 1997 рік.
Оцінка власного капіталу та довгострокова процентна ставка
Примітка. Коефіцієнт заробітку та ціни базується на оцінці консенсусу I / B / E / S International Inc. за прибуток протягом наступних 12 місяців. Усі спостереження відображають ціни в середині місяця. Джерело: Федеральний резерв
Незабаром після цього, у 1997 та 1999 роках, Едвард Ярдені, потім у Deutsche Morgan Grenfell, опублікував декілька звітів про дослідження, далі аналізуючи це відношення дохідності облігацій / дохідності акцій. Він назвав взаємозв'язок Модель оцінки акцій ФРС, і ім'я залишилося.
Початкове використання цього типу аналізу невідомо, але порівняння прибутковості облігацій порівняно з капіталом було використано на практиці задовго до того, як ФРС зрозуміла це, і Ярдіні почав реалізовувати цю ідею. Наприклад, I / B / E / S публікує прогнозну прибутковість на S&P 500 проти 10-річної казначейства з середини 1980-х. Враховуючи свою простоту, цей тип аналізу, ймовірно, використовувався і за деякий час до цього. У своїй доповіді в березні 2005 року під назвою "Коефіцієнт ринкових P / E: повернення акцій, прибуток та середня реверсія" Роберт Вейганд та Роберт Айронс прокоментували, що емпіричні дані свідчать про те, що інвестори почали використовувати модель ФРС у 1960-х роках, після того, як Майрон Гордон описав модель дивідендних дисконтів у навчальній роботі «Дивіденди, прибуток та ціни на акції» 1959 року.
Використання моделі
Модель ФРС оцінює, чи підходить ціна, сплачена за більш ризикові грошові потоки, отримані від акцій, порівнявши заходи очікуваного повернення для кожного активу: YTM для облігацій та E 1 / P S для акцій.
Цей аналіз, як правило, робиться, розглядаючи різницю між двома очікуваними прибутками. Значення спрэду між (E 1 / P S) - Y B вказує на величину неправильної ціни між двома активами. Взагалі, чим більший спред, тим дешевші акції відносно облігацій і навпаки. Ця оцінка говорить про те, що падіння прибутковості облігацій диктує падаючу прибутковість, що в кінцевому підсумку призведе до підвищення цін на акції. Тобто P S має зростати для будь-якого даного E 1, коли дохідність облігацій нижча за фондовою прибутковістю.
Іноді кандидати на фінансовому ринку недбало (або необізнано) стверджують, що акції недооцінені відповідно до моделі ФРС (або процентних ставок). Хоча це правдиве твердження, воно недбале, оскільки передбачає, що ціни на акції підуть вище. Правильна інтерпретація порівняння між фондовою прибутковістю та дохідністю облігацій полягає не в тому, що акції дешеві чи дорогі, а в тому, що акції дешеві або дорогі відносно облігацій. Можливо, акції є дорогими і цінами, щоб забезпечити прибуток нижче середньої середньострокової віддачі, але облігації ще дорожчі та ціні, щоб доставити прибутки набагато нижче середньої довгострокової віддачі.
Можливо, акції можуть постійно занижуватися за моделлю ФРС, тоді як ціни на акції падають з їх поточних рівнів.
Спостережні виклики
Протистояння моделі ФРС базувалося як на емпіричних, спостережних доказах, так і на теоретичних недоліках. Для початку, хоча дохідність акцій та довгострокових облігацій, як видається, співвідноситься з 60-х років уперед, вони, здається, далеко не співвідносяться до 1960-х років.
Крім того, можуть виникати статистичні проблеми в розрахунку моделі ФРС. Спочатку статистичний аналіз проводився за допомогою звичайної регресії найменших квадратів, але прибутковість облігацій та акцій може здатися сумісною, що вимагало б іншого методу статистичного аналізу. Хав'єр Естрада написав доповідь у 2006 році під назвою "Модель ФРС: погані, гірші та потворні", де він вивчив емпіричні докази, використовуючи більш відповідну методологію спільної інтеграції. Його висновки говорять про те, що модель ФРС може бути не настільки корисним інструментом, як вважалося спочатку.
Теоретичні виклики
Противники моделі ФРС також ставлять перед собою цікаві та вагомі виклики її теоретичній обґрунтованості. Занепокоєння виникають при порівнянні дохідності акцій і дохідності облігацій, оскільки Y B - внутрішня норма прибутковості облігації і точно відображає очікувану прибутковість облігацій. Пам'ятайте, що IRR передбачає, що всі купони, виплачені протягом життя облігації, реінвестуються в Y B, тоді як, E 1 / P S не обов'язково є IRR запасу і не завжди представляє очікувану віддачу акцій.
Крім того, E 1 / P S - це реальна очікувана віддача (з урахуванням інфляції), тоді як Y B - це номінальна (невідрегульована) норма прибутку. Ця різниця спричиняє зрив у порівнянні з очікуваною віддачею.
Опоненти стверджують, що інфляція не впливає на акції так само, як і на облігації. Зазвичай припускається, що інфляція переходить до власників акцій через прибуток, але купони для власників облігацій фіксуються. Отже, коли прибутковість облігацій зростає через інфляцію, P S не впливає, оскільки прибуток збільшується на суму, яка компенсує це збільшення ставки дисконтування. Коротше кажучи, E 1 / P S - реальна очікувана віддача, а Y B - номінальна очікувана віддача. Таким чином, у періоди високої інфляції модель ФРС буде помилково стверджувати про високу прибутковість акцій та знизити ціни на акції, а в періоди низької інфляції неправильно аргументуватиме низьку прибутковість акцій та підвищення цін на акції.
Вищезазначеною обставиною називають ілюзію інфляції, яку Франко Модільяні та Річард А. Кон представили у своїй роботі 1979 року "Інфляція, раціональна оцінка та ринок". На жаль, інфляційну ілюзію не так просто продемонструвати, як це здається при роботі з прибутком корпорацій. Деякі дослідження показали, що велика кількість інфляції переходить до заробітку, а інші показали навпаки.
Суть
Модель ФРС може бути або не бути ефективним інструментом інвестування. Однак одне є певним: якщо інвестор розглядає акції реальних активів, які передають інфляцію до прибутку, вони не можуть логічно інвестувати свій капітал за моделлю ФРС.
