Заголовковий обвал двох хедж-фондів Bear Stearns в липні 2007 року пропонує захоплююче уявлення про світ стратегій хедж-фондів та пов'язані з ними ризики.
ми спочатку вивчимо, як працюють хедж-фонди та вивчимо ризиковані стратегії, які вони використовують для отримання великих прибутків. Далі ми застосуємо ці знання, щоб побачити, що спричинило приплив двох визначних хедж-фондів «Bear Bear Stearns», високоструктурного структурованого кредитного фонду «Bear Stearns» та високоефективного структурованого кредитного фонду «Bear Stearns».
Заглянути за хедж
Для початку термін "хедж-фонд" може бути дещо заплутаним. "Хеджування" зазвичай означає вкладення коштів, щоб спеціально зменшити ризик. Це, як правило, сприймається як консервативний, захисний хід. Це заплутано, оскільки хедж-фонди, як правило, є консервативними. Вони відомі тим, що використовують складні, агресивні та ризиковані стратегії для отримання великих прибутків для своїх заможних прихильників.
Насправді стратегії хедж-фондів різноманітні, і не існує єдиного опису, який би точно охоплював цей всесвітній інвестиції. Єдина спільність серед хедж-фондів полягає в тому, як отримують компенсацію менеджерам, яка, як правило, передбачає плату за управління в розмірі 1-2% від активів та заохочувальну плату в розмірі 20% усіх прибутків. Це суворо на відміну від традиційних менеджерів з інвестицій, які не отримують прибутку. (Для більш поглибленого висвітлення ознайомтесь із введенням у хедж-фонди - частина перша та частина друга .)
Як ви можете собі уявити, ці компенсаційні структури заохочують жадібну, ризиковану поведінку, яка, як правило, включає важелі для отримання достатньої віддачі для виправдання величезних зборів за управління та заохочення. Обидва проблемних кошти Bear Bear Stearns добре опинилися під цим узагальненням. Насправді, як ми побачимо, саме важелі в першу чергу спричинили їх провал.
Структура інвестицій
Стратегія, застосована за кошти ведмедя Стірнс, насправді була досить простою і була б найкраще класифікована як кредитна інвестиція із залученим кредитом. Насправді він має формульний характер і є загальною стратегією у Всесвіті хедж-фондів:
- Крок №1: Купівля боргових зобов'язань, що забезпечуються заставою (CDO), які сплачують процентну ставку, що перевищує вартість запозичень. У цьому випадку використовувались транші субпредметів, що мають рейтинг "AAA", іпотечні цінні папери. Крок №2: Використовуйте важелі, щоб придбати більше CDO, ніж ви можете заплатити лише капіталом. Оскільки ці CDO сплачують процентну ставку, що перевищує вартість запозичень, кожна додаткова одиниця важеля додає до загальної очікуваної віддачі. Отже, чим більше важелів ви використовуєте, тим більша очікувана віддача від торгівлі. Крок №3: Використовуйте кредитні свопи за замовчуванням як страхування від руху на кредитному ринку. Оскільки використання важеля збільшує загальний ризик портфеля, наступним кроком є придбання страхування від руху на кредитних ринках. Ці "страхові" інструменти називаються свопами кредитних дефолтів і призначені для отримання прибутку в періоди, коли кредитні проблеми спричиняють падіння цінних облігацій, ефективно захищаючи частину ризику. Крок №4: Слідкуйте за тим, як гроші повертаються. Коли ви викреслите вартість важеля (або боргу) на придбання заборгованості за рейтингом "AAA", а також вартість кредитного страхування, вам залишається позитивна ставка повернення, яке часто називають "позитивним" у лінгво хедж-фонду.
У випадках, коли кредитні ринки (або ціни на облігації, що підлягають зниженню) залишаються відносно стабільними або навіть коли вони поводяться відповідно до очікуваних на історичному рівні очікувань, ця стратегія генерує послідовну позитивну віддачу з дуже невеликим відхиленням. Ось чому хедж-фонди часто називають стратегіями «абсолютного повернення». (Докладніше про інвестиції із залученням дивіться у розділі Розрахунки щодо інвестиційних інвестицій .)
Не можна захистити весь ризик
Однак застереження полягає в тому, що не можна захищати від усіх ризиків, оскільки це призведе до надто низької віддачі. Тому фокус цієї стратегії полягає в тому, щоб ринки поводилися так, як очікувалося, і в ідеалі - залишатися стабільними або вдосконалюватися.
На жаль, оскільки проблеми із заборгованістю з найвищою ставкою почали розкручуватися на ринку, ставали що завгодно, але стабільними. Щоб спростити ситуацію з ведмедям Стірнс, ринок цінних паперів, захищених іпотечним кредитом, добре поводився поза тим, що очікували менеджери портфеля, що розпочало ланцюжок подій, що загрожували фонду.
Перший крик кризису
Для початку нещодавно ринок іпотечного кредиту почав спостерігати значне зростання прострочень у власників будинків, що спричинило різке зниження ринкової вартості цих типів облігацій. На жаль, менеджери портфеля «Bear Stearns» не очікували подібних змін цін, а отже, не мали достатнього страхування кредитів для захисту від цих втрат. Оскільки вони значно використали свої позиції, кошти почали зазнавати великих втрат.
Проблеми Сніжок
Великі збитки змусили кредиторів, які фінансували цю інвестиційну стратегію, пов'язану з невимушеністю, оскільки вони взяли заборгованість за іпотекою, забезпечену заставою. Кредитори вимагали від Bear Stearns надавати додаткові грошові кошти за своїми позиками, оскільки застава (заставні облігації) швидко падала на вартість. Це еквівалент виклику маржі для індивідуального інвестора з брокерським рахунком. На жаль, оскільки у фондів не було грошових коштів у кулуарах, їм потрібно було продати облігації, щоб генерувати готівку, що по суті було початком кінця.
Загибель коштів
Зрештою, у спільноті хедж-фондів стало загальнодосвідченим відомості про те, що Беар Стірнс потрапив у біду, і конкуруючі кошти перемістилися на те, щоб знизити ціни на низькодоступні облігації, щоб змусити руку ведмедя. Простіше кажучи, коли ціни на облігації падали, фонд зазнав збитків, через що він продав більше облігацій, що знизило ціни облігацій, що змусило їх продати більше облігацій - це не пройшло багато часу, перш ніж кошти пережили повна втрата капіталу.
Часовий рядок - Згорнутий хедж-фонди ведмедя Стірнс
На початку 2007 року наслідки позик на доплату стали очевидними, оскільки позичальники та домобудівники страждали від дефолтів та сильно послаблювали ринок житла. (Щоб дізнатися більше, див . Паливо, яке годувало крах .)
- Червень 2007 р. - На тлі втрат у своєму портфелі, висококласний структурований кредитний фонд «Bear Stearns» отримує від Bear Bear Stearns наживку в розмірі 1, 6 мільярда доларів, що допоможе йому задовольнити маржинальні вимоги, поки він ліквідує свої позиції. 17 липня 2007 р. - Листом Надісланий інвесторам, Bear Stearns Asset Management повідомив, що його високоструктурний структурований кредитний фонд "Bear Stearns" втратив понад 90% своєї вартості, тоді як висококласний структурно закріплений кредитний фонд "Bear Stearns" втратив практично весь свій капітал інвестора. Більший структурований кредитний фонд мав близько 1 мільярда доларів, тоді як Фонд посиленого залучення, якому було менше року, мав майже 600 мільйонів доларів капіталу інвестора. 31 липня 2007 року - два фонди, подані за банкрутство глави 15. Bear Stearns фактично ліквідував кошти та ліквідував усі його акції. Після цього - на підставі ведмедя Bear Stearns було подано декілька судових позовів щодо введення в оману інвесторів щодо масштабів його ризикових акцій.
16 березня 2008 року JPMorgan Chase & Co. (NYSE: JPM) оголосила, що придбає ведмедя Стірнс на фондовій біржі, яка оцінювала хедж-фонд у 2 долари за акцію.
Помилки зроблені
Першою помилкою менеджерів фонду Bear Stearns було не в змозі точно передбачити, як поводитиметься ринок облігацій на високому рівні в екстремальних умовах. Фактично, кошти не захистили себе точно від ризику подій.
Крім того, вони не мали достатньої ліквідності для покриття своїх боргових зобов'язань. Якби у них була ліквідність, їм не довелося б розганяти свої позиції на спадному ринку. Хоча це, можливо, призвело до зниження прибутковості через менший важіль, це, можливо, запобігло загальний крах. Заздалегідь, відмова від скромної частини потенційної віддачі могла б заощадити мільйони доларів інвесторів.
Крім того, можна стверджувати, що менеджери фондів повинні були зробити кращу роботу в своїх макроекономічних дослідженнях і зрозуміли, що ринки іпотечних кредитів, що продаються на первинному ринку, можуть бути важкими. Потім вони могли внести відповідні корективи у свої моделі ризику. Зростання глобальної ліквідності протягом останніх років було величезним, що спричиняло не тільки низькі процентні ставки та кредитні спред, але й безпрецедентний рівень ризику з боку кредиторів для позичальників низької якості. (Щоб дізнатися більше, див. Макроекономічний аналіз .)
Починаючи з 2005 року, економіка США сповільнюється внаслідок піку на ринку житла, а позичальники, що сплачують найвищу ціну, особливо сприйнятливі до економічного сповільнення. Тому було б обґрунтовано вважати, що економіка повинна бути виправлена.
Нарешті, головним недоліком для Bear Stearns був рівень важелів, використаних у стратегії, який безпосередньо зумовлювався необхідністю виправдовувати надзвичайно величезні збори, які вони стягували за свої послуги, та досягти потенційного окупності отримання 20% прибутку. Іншими словами, вони стали жадібними і значною мірою скористалися портфелем. (Більш детально про те, як це відбувається, читайте, чому інвестиційні пасиви і як їх відновити .)
Висновок
Керівники фонду помилялися. Ринок рухався проти них, і їхні інвестори втратили все. Урок, який слід засвоїти, звичайно, не поєднувати важелі та жадібність.
Щоб отримати додаткові казки про горе, ознайомтеся з невдачами фонду масового хеджу .
(Для єдиного замовлення на іпотечні кредити, що перебувають на первинному рівні, і випадання субпредметів, ознайомтеся з функцією іпотеки субпрійма .)
